Cenário Macro –Novembro/2023
Nos EUA tivemos o início de um “rally de final de ano”, que foi ocasionado pela queda das taxas dos títulos de dez anos. Essa queda foi resultado de alguns fatores, entre eles o fator técnico de balanço, já que o governo americano optou por emitir títulos de dívida com vencimento mais curtos, as bills, deixando o balanço de oferta e demanda dos títulos longos mais equilibrado, tirando a pressão dos preços.
Aliado a um técnico mais favorável, dados econômicos divulgados no mês de novembro corroboraram com esse movimento, tanto dados do mercado de trabalho, que mostraram sinais mais claro de enfraquecimento, quanto os de inflação, CPI e o PCE, que continuaram a surpreender positivamente o mercado, mostrando uma desinflação mais rápida do que a prevista. O livro Bege divulgado em novembro indica que o aperto monetário realizado pelo FED vem fazendo efeito. De dez grandes distritos nos EUA, seis apresentaram uma leve queda na atividade econômica, quatro leve crescimento e dois em estagnação.
Na China, em novembro tivemos alguns dados que continuam indicando uma desaceleração econômica do país, como por exemplo o CPI de outubro, que voltou a ficar negativo. O maior evento de compras on-line do mundo, o “Singles Day” na China, parece ter sido pior do que as grandes empresas chinesas esperavam, reforçando a ideia de uma demanda dos consumidores internos mais fraca. Apesar disso, ativos como o minério de ferro, incorporam uma perspectiva de melhora para os próximos meses, já que o governo vem constantemente anunciando novos esforços para garantir a estabilidade econômica no país.
No Brasil, os ativos acompanharam o movimento do mercado internacional, a curva de juros fechou e o Ibovespa engatou uma forte alta. Além de um externo favorável, a manutenção da meta fiscal, apesar desta já ser dada como inalcançável, indicou que o governo ainda possui um certo alinhamento com o ministro da economia, que tinha sido colocado em questão após algumas falas do presidente do país, inclusive questionando a própria meta, na intenção de evitar cortes de gastos em 2024.
A continuidade de um processo de desinflação mais rápido que o esperado ajudou a dar um sentimento positivo ao mercado. O IPCA de outubro registrou 0,24% no mês, bem abaixo da expectativa do mercado de 0,29%, com a média dos cinco núcleos saindo de 5,28% para 4,83% em 12 meses. O processo de desinflação atualmente possui alguns riscos; um deles é o impacto do El Niño, fenômeno que afeta as condições climáticas principalmente no Sul e na região do Matopiba. Contudo, caso esses impactos sejam mais brandos, o Banco Central terá um ciclo de cortes tranquilo pela frente olhando para as perspectivas inflacionárias.
Os ativos ao redor do mundo tiveram uma performance no geral bastante positiva no mês de novembro. Nos EUA, os yields das treasuries de dez anos fecharam cerca de 0,50 p.p, levando fluxo de investimento para ativos de risco. O índice S&P 500, por exemplo, teve uma performance positiva de 8,35% no mês. Esse movimento, além de puxar nossas taxas de juros para baixo, fazendo com que o vértice mais longo fechasse 1 p.p, trouxe fluxo de investimento estrangeiro para a bolsa brasileira, resultando no fechamento positivo do Ibovespa em 12,48% no mês.
Mercado de Crédito Privado – Novembro/2023
O mês de novembro seguiu com a dinâmica favorável para os ativos de crédito privado, principalmente os títulos high grade atrelados ao CDI, com parte significativa da classe apresentando um fechamento em suas taxas indicativas. Dentre a classe, tivemos como destaque empresas dos setores de telecomunicação, saneamento e energia. O mercado de debêntures de infraestrutura, principalmente emissores high grade, mostrou uma certa heterogeneidade no comportamento dos spreads de crédito já que tivemos alguns meses com fechamento mais relevante, mostrando assim uma acomodação momentânea. Ao mesmo tempo que esse foi o comportamento dos títulos de infraestrutura no mercado secundário, as emissões primárias vieram a mercado com taxas inferiores às negociadas no mercado secundário.
A retomada das emissões de títulos no mercado primário seguiu com tração durante o mês, mas conforme citado, as taxas praticadas não foram muito atrativas para os investidores, principalmente quando olhamos as ofertas de infraestrutura e de nomes com boa qualidade de crédito, o que resultou em uma demanda muito inferior por parte dos investidores em função ao volume das ofertas. Segundo o relatório “Acompanhamento Mensal”, referente ao mês de novembro realizado pela equipe de Credit Research do Banco ABC, as emissões de três relevantes companhias elétricas tiveram demanda somente para metade do volume ofertado, com um deles apresentando apetite por parte dos investidores para somente 16% do volume ofertado.
Tivemos avanços importantes nas discussões em torno do FIDC Credz. Após reuniões com a presença de todos os stakeholders envolvidos na operação para o encontro de uma solução, e uma evidente cooperação de todos os cotistas do fundo, foram assinadas as Cartas de Intenções Vinculantes entre a companhia, a potencial compradora, a DM Card e os credores.
Mais recentemente, ao decorrer do final do mês, tivemos a notícia que uma das minas de extração de sal-gema da Braskem, localizada em Maceió, apresentou aumento de instabilidade nas últimas semanas, o que poderia causar afundamento do solo nos bairros localizados próximos à região. Isso fez com que o mercado passasse a precificar em maior magnitude o risco ambiental e de imagem, já que a probabilidade de novas multas e desembolsos para endereçar a situação pode ter aumentado. Logo após o ocorrido, o mercado passou a negociar o ativo a aproximadamente 350 bps acima da precificação praticada pela Anbima naquele momento, o que acabou gerando um impacto relevante no preço do ativo. Dessa forma, salientamos aos nossos investidores que não possuímos exposição a empresa.
Para dezembro, com o processo de retomada do fluxo para a classe de crédito privado e continuidade do processo de afrouxamento monetário no Brasil, que por sua vez trará maior alívio ao custo do serviço da dívida das empresas, esperamos que os spreads sigam com tendencia positiva de fechamento para os ativos de maior qualidade.
BUTIÁ TOP CRÉDITO PRIVADO FIC FIRF
Em novembro, o BUTIÁ TOP CRÉDITO PRIVADO FIC FIRF apresentou rentabilidade de +1,14% (123,73% do CDI). Nos últimos 12 meses, o fundo acumulou retorno de +14,24% (107,02% do CDI). O carrego bruto no final do mês fechou em CDI + 1,37%, e a duration de 2,13 anos.
Durante o mês, o fundo beneficiou-se do fechamento dos spreads dos ativos de crédito high grade. Em relação a atribuição de performance, tivemos destaque para as emissões de Hapvida, Eneva, Tim e Smart Fit, com as emissões apresentando fechamento na taxa indicativa de, respectivamente, 40bps, 15bps, 22bps e 23 bps.
No mês, aumentamos nossa exposição a Cosan, MRV e TIM.
Na ponta vendedora, zeramos a exposição a uma das emissões de Equatorial Goiás, já que optamos por alocar na oferta primária do emissor, com o racional de que a nova emissão possuía um prêmio de crédito melhor. A oferta primária ocorreu a taxa a CDI + 1,65% e com duration de 3,8y, enquanto a emissão já em circulação negociava a taxa de CDI + 1,36% com 2y de duration.
BUTIÁ PLUS CRÉDITO PRIVADO FIRF LP
No mês de novembro, o BUTIÁ PLUS CRÉDITO PRIVADO FIRF LP apresentou rentabilidade de +1,13% (123,43% do CDI). Nos últimos 12 meses, o fundo acumulou retorno de +14,56% (109,48% do CDI). Ao final do mês, o carrego bruto fechou em CDI + 4,61% e a duration de 1,99 anos.
Na atribuição de performance do fundo, damos destaque para a carteira de FIDC, que apresenta carrego médio ponderado de CDI + 3,75%.
Além da performance da parcela estruturada do portfólio, chamamos atenção para o desempenho das debêntures de Hapvida, Smart Fit e TIM, que apresentaram fechamento de, respectivamente, 40bps, 23 bps e 22bps.
Em relação às movimentações, aumentamos nossa exposição a MRV, TIM, CSN e Cogna.
BUTIÁ DEBÊNTURES FUNDO INCENTIVADO INFRAESTRUTURA RF LP
Em novembro, o BUTIÁ DEBÊNTURES FUNDO INCENTIVADO INFRAESTRUTURA RF LP apresentou rentabilidade de +2,70%. Nos últimos 12 meses, o fundo acumulou retorno de 8,33%. O yield da carteira encerrou o mês em 6,52%, o que representa um prêmio de 1,02% sobre a ETTJ (Estrutura a Termo de Taxas de Juros de mesma duration da carteira), a duration ao final do mês era de 5,67 anos.
No mês, a curva de juros real apresentou fechamento nas taxas em magnitude bastante significativa, seguindo o comportamento observado nas taxas de juros norte americanas, onde por lá, dados de atividade econômica e do mercado de trabalho relativamente mais fracos, somadas a leituras de uma inflação mais benigna, resultaram no fechamento de No fundo, o fator risco de mercado contribuiu de forma significativa para o resultado no mês, com a decisão de alongar a duration do fundo se mostrando assertiva. Para o próximo mês, seguimos com uma cabeça positiva para alocações em juros real, e dessa forma, mantivemos a duration do fundo mais longa do que o nosso benchmark, olhando uma assimetria favorável na curva real, principalmente nos vértices mais longos. Ainda enxergamos uma assimetria bastante interessante nos spreads de crédito da classe, com nomes com excelente qualidade e em setores resilientes apresentando spread de aproximadamente 100bps em função a NTN-B de referência. Dessa forma, estamos mantendo nossa alocação elevada em debêntures no fundo.
Sobre o comportamento dos spreads de crédito, observamos um comportamento heterogêneo entre os ativos que compõem o portfólio, porém, com uma tendência maior de abertura. Sob o aspecto de performance, especificamente para o spread de crédito, tivemos como atribuições positivas as emissões de Eletrobrás e Rumo, que fecharam respectivamente 13bps e 6bps em função de suas NTN-Bs de referência. Já na ponta detratora, tivemos emissões de CSN Mineração e Jalles Machado, abrindo respectivamente 22bps e 10 bps.
Durante o mês, reduzimos a alocação em Energisa e aumentamos exposição em Rumo e Equatorial.
O Fundo de debêntures incentivadas, tem a prerrogativa de manter 85% da sua carteira em debêntures destinadas ao financiamento de infraestrutura pela lei 12.431, concedendo assim a isenção de IRRF ao seu cotista. Nosso mandato então, se adequa a filosofia de investimentos em projetos que devem fomentar o crescimento econômico e por isso, referenciamos o nosso fundo ao IDA IPCA Infra, benchmark que em nosso entendimento tem maior alinhamento de interesses com os cotistas e corrobora com a visão de longo prazo da estratégia.
- Títulos com remuneração baseada em índices de preço, como IPCA, podem ter o valor financeiro alterado retroativamente, devido à substituição da variação projetada do índice pela variação oficial.
BUTIÁ TOP ICATU SEG PREVIDÊNCIA FIRF CP
Em novembro, o BUTIÁ TOP ICATU SEG PREVIDÊNCIA FIRF CP apresentou rentabilidade de +1,10% (120,23% do CDI). Nos últimos 12 meses, o fundo acumula retorno de +13,66% (102,68% do CDI). Ao final do mês, o carrego bruto encerrou em CDI +1,27% e a duration de 1,98 anos.
Durante o mês, a dinâmica do fundo foi semelhante à do BUTIÁ TOP CRÉDITO PRIVADO FIC FIRF, com o fundo se beneficiando da continuidade do fechamento dos spreads dos ativos de crédito high grade. Durante o mês, rebalanceamos algumas posições através do aumento da exposição às emissões de CSN, Safra, Iochpe e Hapvida.
Na ponta vendedora, zeramos a exposição a uma das emissões de Equatorial Goiás, já que optamos por alocar na oferta primária do emissor, com o racional de que a nova emissão possuía um prêmio de crédito melhor. A oferta primária ocorreu a taxa a CDI + 1,65% e com duration de 3,8y, enquanto a emissão já em circulação negociava a taxa de CDI + 1,36% com 2y de duration.
Em relação a atribuição de performance, tivemos destaque para as emissões de Hapvida, Eneva, Tim e Smart Fit, com as emissões apresentando fechamento na taxa indicativa de, respectivamente, 40bps, 15bps, 22bps e 23 bps.
Ações: BUTIÁ FUNDAMENTAL (LONG ONLY e LONG BIASED):
O Butiá Fundamental FIC FIA teve uma alta de 10,4% em novembro, acumulando uma alta de 11,8% nos últimos 12 meses. O Butiá Fundamental Long Biased FIC FIM teve uma alta de 7,3% no mês, acumulando uma alta de 12,5% nos últimos 12 meses. O Ibovespa subiu 12,5% no mês e sobe 13,9% nos últimos 12 meses. A rentabilidade do CDI foi de 0,9% no mês e o índice acumula alta de 13,3% nos últimos 12 meses. Em novembro, os fundos tiveram um resultado positivo, mas abaixo do índice.
O Grupo SBF foi o maior contribuidor de performances positivas no mês. As ações da varejista de roupas esportivas sofreram fortemente ao longo dos últimos meses, principalmente devido a uma pior execução operacional que resultou em uma piora do seu capital de giro principalmente devido a um excesso de estoque. No entanto, o gerenciamento tem tomado medidas para corrigir a rota pouco a pouco, o que ficou evidente principalmente na divulgação de resultados do 3T23 da companhia, onde os números apresentaram relevantes melhoras. Acreditamos que as ações ainda estão subvalorizadas, e que a execução operacional ao longo dos próximos trimestres irá comprovar que o pior já ficou para trás e que há muito valor a ser destravado pela companhia.
Adicionalmente, a Simpar também contribuiu com bons retornos no período. Por ser uma empresa muito alavancada que opera em segmentos que demandam muito capital – , natural da indústria de transportes e bens de capital –, acabou se beneficiando do fechamento da curva de juros ao longo do mês. Além disso, após divulgar seus resultados em linha com o esperado pelo mercado no início do mês, a companhia realizou seu Investor Day onde apresentou novos números para o mercado junto a um novo discurso focado no pragmatismo e controle de alavancagem. Seguimos acreditando que a Simpar e as empresas do grupo serão grandes vencedoras nos setores que atuam no longo prazo dado suas vantagens competitivas e um time de gestão experiente.
A Cury Construtora foi outra grande contribuinte de performance. A companhia divulgou seus resultados referentes ao 3T23 no início do mês, com excelentes números. Além disso, muitos dos riscos setoriais associados ao setor ficaram para trás, como a remuneração e o orçamento do FGTS. Em conversas recentes com o management, notamos ainda uma visão muito positiva para 2024, com perspectivas de mais lançamentos, controle de custos e geração de caixa.
No âmbito negativo, as empresas do setor de Oil&Gas da nossa carteira foram as maiores detratoras em novembro, mais especificamente 3R Petroleum e Petrorio. O contexto macro foi ruim para o setor esse mês, dado que os estoques de petróleo nos EUA estão aumentando em um contexto de produção recorde, que junto de discussões na OPEP com relação ao nível de produção mundial contribuíram negativamente para os preços de petróleo no mundo. Outro fator que foi detratora para os preços do barril vem de uma sequência de indicadores de desaceleração globais, que essencialmente significaria em menor consumo de petróleo. Ainda que estejamos menos alocados no setor, entendemos que o contexto de curto prazo não é um detrator de longo prazo.
A 3Tentos também contribuiu negativamente para a performance dos fundos. A empresa atua na cadeia do agronegócio brasileiro, no Rio Grande do Sul e Mato Grosso, e recentemente o setor tem sido desfavoravelmente afetado pelo clima. O El Niño tem se mostrado um grande desafio, trazendo grandes oscilações na temperatura das regiões em que a 3Tentos atua, com muito calor e pouca chuva no Centro- Oeste e um excesso de chuvas no Sul. Com isso, as expectativas sobre a safra brasileira vêm se deteriorando, o que afeta as expectativas de resultados da empresa neste 4º trimestre. Mesmo que o atual cenário seja desafiador, acreditamos no agronegócio brasileiro e em suas vantagens competitivas, e nesse contexto a 3Tentos por meio de seu time de gestão e sua excelente execução operacional segue continuará se beneficiando diretamente disso no longo prazo.
O mês de novembro foi positivo para os mercados brasileiros, e estamos com viés positivo para os próximos meses. Aumentamos a nossa alocação em ações e reduzimos consideravelmente o nosso volume de caixa. Os valuations, de maneira geral, continuam atrativos e vemos a oportunidade de iniciar alguns movimentos de rotação em nossas carteiras para que tenhamos bons retornos ao longo dos próximos meses.
MULTIMERCADO: BUTIÁ EXCELLENCE FIC FIM E PREVIDÊNCIA
No mês de novembro, o Butiá Excellence FIC FIM registrou uma forte alta de 2,4%, acumulando um retorno positivo de 10,86% em 12 meses. O Butiá Excellence Previdência FIC FIM teve alta de 2,5% no mês, e nos últimos 12 meses de 10,58%. Em comparação, o CDI teve um rendimento de 0,9% em novembro e acumula um ganho de 13,30% em 12 meses.
Novembro foi marcado por uma significativa reversão no cenário financeiro global, sobretudo relacionada à curva de juros americana, a principal variável desse contexto. Dados econômicos, índices de inflação e indicadores do mercado de trabalho mais fracos contribuíram para uma queda generalizada na curva, com a taxa de 10 anos nos EUA recuando de 4,93% a.a. para 4,33% a.a. ao longo do mês. Essa dinâmica, por sua vez, impactou ativos globais, incluindo a taxa brasileira de 10 anos, que cedeu quase 100bps, saindo de 11,87% para 10,90%. No mesmo período, observamos uma alta de 8,4% no S&P 500 e de 12,5% no Ibovespa.
Nossas maiores contribuições de retorno derivaram das posições aplicadas na bolsa brasileira e em juros pré-fixados no Brasil. Adicionalmente, registramos ganhos em posições aplicadas em juros reais e crédito privado, enquanto apresentamos uma leve perda na posição comprada em dólar, estrategicamente utilizada como hedge.
Apesar do ambiente de desaquecimento econômico e inflacionário nos Estados Unidos, não identificamos uma assimetria forte para apostas em juros naquele país, especialmente após o fechamento de taxa observado em novembro. Além disso, outros fatores de pressão discutidos nos últimos meses ainda estão presentes. Não mantemos posições em bolsa americana devido ao risco de uma desaceleração mais pronunciada e um prêmio de risco do SPX não atrativo como um todo. Entretanto, também não adotamos posições vendidas, pois acreditamos que as empresas líderes em tecnologia podem continuar se beneficiando de resultados sólidos, da tendência de inteligência artificial e da queda dos juros.
No cenário brasileiro, os dados recentes de inflação são benignos, com expectativas positivas para sua trajetória de curto prazo. Apesar da economia local ser relativamente resiliente e do baixo desemprego, já observamos cortes de juros, que devem persistir na mesma magnitude por pelo menos duas reuniões e possivelmente em um horizonte mais amplo. O câmbio também é favorável, sustentado pela robustez das contas externas devido aos termos de troca favoráveis e volumes elevados. À medida que a curva de juros se reduz, nossa estratégia migra para a bolsa, cujos valuations se mostram atraentes, beneficiando-se de um custo de dívida mais baixo e de um posicionamento leve do mercado local, que pode ser atraído pela perspectiva de uma Selic menor. O fluxo estrangeiro tem sido positivo com o cenário de “risk-on” resultante da queda da curva de juros globais. Atualmente, mantemos uma posição leve aplicada em juros nominais, zeramos em juros reais e adotamos uma posição acima da neutra em bolsa no Brasil. No âmbito do “stock-picking”, concentramos nossa exposição em empresas voltadas para o mercado interno, apresentando valuations atrativos e se beneficiando da queda nas taxas de juros. Registramos perdas no setor de óleo e gás devido à queda do petróleo decorrente da desaceleração econômica global e à ausência de agravamento das tensões geopolíticas. Em resposta, reduzimos nossas posições nesse setor.
Apesar de identificarmos uma assimetria positiva para o Real, principalmente em vista das contas externas, enxergamos mais assimetria nos demais ativos de risco. Utilizamos o câmbio, que pode ser um canal de transmissão para altas de juros mais expressivas no exterior ou para aumentos de riscos externos ou geopolíticos, como hedge, juntamente com o ouro, que além de servir como seguro geopolítico, possui uma dinâmica favorável de oferta e demanda.
Continuamos monitorando atentamente os desenvolvimentos nos mercados e ajustando nossa estratégia conforme necessário.
