Mercado
Os ativos de risco globais tiveram forte queda em abril, como exemplos, o S&P caiu 8,8%, o Nasdaq 9,4%, o Euro Stoxx 50 caiu 3,1% e o Bitcoin 16,2%. O aumento da aversão ao risco, que já estava alto na perspectiva global, se deu, em parte, devido à percepção de uma postura mais agressiva do FED em relação ao combate inflacionário. A percepção que será necessário um maior nível de juros por mais tempo, levou a taxa de juros de 10 anos do governo americano de 2,3% a.a para 2,9% a.a. Esse grau de juros mais altos, levou a uma piora das expectativas para o crescimento global. Uma desaceleração americana em combinação com uma Europa e uma China que crescem menos devido aos efeitos da Guerra Rússia-Ucrânia e aos lockdowns da política de Covid zero na China devem reduzir significativamente o crescimento global. Nenhum desses fatores é novo, mas as situações e suas consequências parecem se agravarem, conforme pode ser visto em divulgações de PMIs em níveis mais baixos que o esperado.
O mercado local, que vinha sendo outlier, não passou ileso. O Ibovespa e o índice de Small Caps da Bovespa caíram 10,1% e 8,4% respectivamente. A rotação das carteiras que vinha beneficiando o mercado de ações brasileiro não teve continuidade, pois uma maior desaceleração global pode pesar nas cotações das commodities, além de aumentar o nível de risco para investimentos em países emergentes. Com isso, o fluxo líquido de entrada de investimentos estrangeiros na bolsa brasileira se inverteu, ficando negativo em abril. Esse fluxo, aliado ao aumento da taxa de juros americana e da aversão ao risco global, associados à menor procura por ativos brasileiros levou o real a desvalorizar 4,9%, voltando às proximidades dos R$ 5,00 por dólar.
As atenções no Brasil também se direcionam aos próximos passos do Bacen, que indicou a possibilidade do fim dos aumentos na Selic, com a adição de 1,0% a.a na reunião de maio, levando a Selic para 12,75% a.a. O mercado aposta em uma segunda alta de 0,5% na reunião seguinte, devido aos números da inflação. O cenário eleitoral não tem gerado choques, apesar do crescimento de Bolsonaro nas pesquisas e um discurso mais à esquerda de Lula, mas a incerteza pode estar contribuindo para o nível de preços da bolsa e das taxas de juros. Os números melhores de dados ligados ao crescimento econômico neste início de ano não têm convencido o mercado, que passou a projetar menor crescimento do PIB em 2023.
O cenário de deterioração das condições econômicas e dos fatores de risco afetou negativamente o preço dos ativos, aumentando seus prêmios, principalmente no mercado acionário local, onde atingiram precificação atraente para investimentos de longo prazo. Apesar do nível atraente de preços, não vemos elementos de curto prazo que justificam uma alteração das condições de baixo crescimento, inflação alta e juros aumentando. Um cenário tão negativo permite alocação apenas em ativos muito depreciados, que já incorporam expectativas bastante desgastadas. Vemos os ativos locais refletindo mais adequadamente essas condições em relação aos ativos externos. O FED nos parece muito defasado no combate à inflação e provavelmente vai ter que seguir uma política de juros mais restritiva do que atualmente precificada, enquanto sua bolsa não está tão desvalorizada frente aos desafios de uma economia com sinais de que pode eventualmente entrar em estagflação. Nosso processo de alta de juros já está mais perto do final e, em nossa opinião, oferece prêmios adequados a partir do meio da curva.
Nossas carteiras de multimercado refletem nosso cenário para os EUA, se beneficiando caso a curva de juros americanas continue subindo e o mercado acionário americano continue a cair. Nas alocações locais, ganhamos caso o mercado passe a precificar juros mais baixos nos próximos anos. Nosso mercado de ações está em níveis de preço, de múltiplos e de prêmios de risco muito atrativos em uma perspectiva de longo prazo, mas os fatores econômicos, fatores de risco e fatores técnicos, não nos permitem uma alocação significativa neste mercado. Nesse contexto e com um custo de oportunidade alto, preferimos um portfólio leve em nível total de risco. Como fatores de risco relevantes, monitoramos de perto a evolução dos dados econômicos, a evolução da guerra Rússia-Ucrânia e o combate à Covid-19 na China. Também acompanhamos as perspectivas fiscais brasileiras, o que inclui as perspectivas eleitorais e quais as políticas econômicas a serem adotadas pelo próximo governo.
AÇÕES: BUTIÁ FUNDAMENTAL (LONG ONLY e LONG BIASED):
O Butiá Fundamental FIC FIA teve queda de 5,3% em abril, e acumula alta de 3,1% no ano. O Butiá Fundamental Long Biased FIC FIM, caiu 1,5% no último mês e acumula alta de 3,9% no ano. O Ibovespa caiu 10,1% no mês e acumula alta de 2,9% no ano. O índice Small Caps apresentou uma queda de 8,4% no mês e de 2,2% no ano. A rentabilidade do CDI foi de 0,9% no mês e de 3,4% no ano.
A percepção de que os efeitos da Covid, das medidas de combate à pandemia e a guerra Rússia-Ucrânia estão levando a um período de menor crescimento, maior inflação e maior taxa de juros, levou à queda expressiva dos mercados de ações globais, e desta vez, a bolsa brasileira não foi um outlier. Enquanto o foco estava no aumento de juros americanos devido à inflação e ao choque de oferta de commodities devido à guerra, as ações brasileiras se beneficiaram dos fluxos globais que procuravam commodities e ações de valor. Com as expectativas de crescimento deteriorando ao redor do mundo, fruto das perspectivas de juros americanos mais altos, agravamento da guerra e das sanções à compra de energia da Rússia pela Europa, e dos agressivos lockdowns na China em sua política de Covid zero, os preços das commodities passam a ser um ativo menos óbvio, pois em uma recessão, a demanda por elas cai, levando junto seus preços. Em um mundo de menor crescimento, maior risco e sem alta de preços de commodities, o Brasil deixa de ser destino dos fluxos de investimento em ações, o que pode ser visto no fluxo líquido de entrada de estrangeiros na bolsa brasileira, que se inverteu, ficando negativo em abril, enquanto estava muito positivo nos primeiros meses do ano.
O fluxo de resgate fez com que os setores de propriedades, utilidades, óleo e gás e comunicação tivessem pouca oscilação no mês, enquanto os demais, apresentaram quedas fortes, com destaque para os setores de saúde e consumo discricionário. No setor de saúde, sofremos forte queda em nossa posição em Hapvida, que está em níveis de valuation atraentes, possui vantagem comparativa de custos por ser verticalizada, liderança no setor e deve coletar sinergias significativa sem sua fusão com a Intermédica, mas cujos resultados devem sofrer no curto prazo com a retomada de atendimentos médicos que ficaram represados durante a pandemia, além de sofrer com um risco de pressão de custos caso o projeto de piso salarial dos enfermeiros seja aprovado. Em consumo discricionário, nossa maior perda veio de Lojas Quero-Quero, cujos resultados de curto prazo sofrem com aumento do custo de sua concessão de crédito, devido ao aumento da Selic e do aumento da inadimplência, que retorna a níveis normais após um período de baixa durante a pandemia. Outro fator de curto prazo negativo para a tese é uma normalização das vendas, que vinham de uma base muito alta. Tivemos boa performance no setor de óleo e gás com as posições em Petrorio e 3R e no setor de utilidades com nossa posição em CPFL.
Nosso mercado de ações está em níveis de preço, de múltiplos e de prêmios muito atrativos numa perspectiva de longo prazo, mas os fatores econômicos, os fatores de risco e os fatores técnicos, nos levam a ter uma posição significativa em caixa. A piora do cenário econômico nos levou a reduzir nossa alocação em alguns dos papéis que devem apresentar resultados pressionados no curto prazo. As reduções incluem Grupo Mateus, cujas margens devem ficar pressionadas com a alta da inflação corroendo o poder de compra de seu público-alvo de menor renda e em Lojas Quero-Quero e empresas do setor de saúde pelos motivos de curto prazo citados anteriormente.
MULTIMERCADO: BUTIÁ EXCELLENCE FIM E PREVIDÊNCIA
O Butiá Excellence FIC FIM apresentou uma rentabilidade de 1,0% em março e de 4,6% no ano. Já o Butiá Excellence Previdência FIC FIM, teve retorno de 1,3% no mês e de 5,3% no ano. A rentabilidade do CDI foi de 0,9% no mês e de 3,4% no ano. As principais contribuições vieram das posições que se beneficiam das altas das taxas de juros americanas de 10 anos e da posição vendida em bolsa americana. As maiores perdas vieram das alocações que apostam na queda da curva de juros brasileira.
A tese de continuarmos tomados em juros americanos, apostando em sua alta, se mantém. O FED ainda está muito atrás da curva e a inflação deve ser ainda mais pressionada com a redução da compra de combustíveis fósseis da Rússia por parte da Europa, pressionando ainda mais os preços de óleo e gás, com a intensificação dos lockdowns na China, que podem causar ainda mais problemas nas cadeias de suprimento globais. A expectativa de menos crescimento, mais inflação e mais juros nos EUA, em combinação com valuations moderados, nos leva a ter uma posição vendida em bolsa americana.
No Brasil, o ciclo de alta dos juros já está mais próximo do fim, os juros reais já são significativos e economia já está muito fraca, portanto, acreditamos que, alguma posição alocada em títulos prefixados e atrelados à inflação são justificados, por apresentarem uma relação risco-retorno interessante. Essa queda dos juros por sua vez, em combinação com os efeitos dos fluxos de investimentos e um valuation descontado, servem de combustível para a onda positiva para o mercado acionário brasileiro. Nosso mercado de ações está em níveis de preço, de múltiplos e de prêmios muito atrativos numa perspectiva de longo prazo, mas os fatores econômicos, os fatores de risco e os fatores técnicos não nos permitem uma alocação significativa em ações no Brasil. Não possuímos posições em dólar no momento, por estarmos com um portfólio com pouca alocação em risco, não precisando de grandes posições de hedge neste momento, além de um alto custo de carrego atualmente e por acharmos a trajetória do câmbio menos clara nas atuais circunstâncias.
