Cenário Macro – Fevereiro/2024
Os Estados Unidos continuam a manter a tendência positiva de um cenário cada vez mais provável de soft landing ou de no landing. Os dados da segunda leitura do PIB do 4T23 indicaram que a economia avançou 3,20%, sendo suportada pelo avanço de bens e serviços, mostrando que a demanda doméstica segue resiliente, impulsionada por um mercado de trabalho saudável e pelo aumento da riqueza do americano médio.
A ata do FOMC, divulgada em meados de fevereiro, descartou a possibilidade de início dos cortes de juros em março. Como comentamos em outras cartas, o pivot do FED no final do ano passado gerou uma leve euforia no mercado, portanto discursos e atas mais firmes eram necessários para controlar as expectativas. Apesar dos dados inflacionários positivos, a alta resiliência da atividade e do mercado de trabalho faz com que o FED fique mais cauteloso e continue com o discurso de dependência de novos dados.
As bolsas americanas continuaram surfando o otimismo com as empresas de tecnologia voltadas à inteligência artificial depois da Nvidia, empresa que fabrica chips para processamento de inteligência artificial, divulgar resultados com números que superaram as expectativas do mercado em todas as linhas. O S&P500 bateu sua máxima histórica e fechou o mês acima dos 5000 pontos, subindo cerca de 5,30% em fevereiro.
Na China, os dados referentes ao setor imobiliário continuam a preocupar, principalmente pelo fato de que as medidas tomadas pelo governo no ano de 2023 parecem não estar fazendo o devido efeito, com as vendas de casas e de carros desacelerando significativamente em fevereiro. Como reflexo desse início de ano mais fraco que o esperado e diante do aumento da incerteza acerca da demanda e de um reabastecimento mais robusto da commodity, os preços do minério de ferro despencaram ao longo do mês.
O Banco Popular da China (PBOC) anunciou a redução das taxas de longo prazo em cerca de 25bps, sendo a maior redução desde 2019, visando dar continuidade aos estímulos econômicos. O primeiro-ministro chinês deve entregar o relatório com as metas de crescimento para 2024 no início do mês, acreditamos que o governo manterá a meta de crescimento próxima aos 5,00% de 2023 e seguirá apresentando medidas para impulsionar o consumo doméstico e suavizar o declínio do setor imobiliário, apesar de sermos céticos quanto a efetividade desses estímulos.
No Brasil, o cenário benigno de inflação persistiu, com o IPCA-15 de fevereiro, registrando uma inflação de 0,78%, abaixo da expectativa do mercado, que apontava para uma variação de 0,83%, com o grupo de alimentos sendo o que sofreu maior variação positiva por conta de implicações do efeito climático El Niño. O último dado do mercado de trabalho mostrou uma queda inesperada da taxa de desemprego para 7,60%, 0,20 p.p abaixo do esperado pelo mercado, mostrando uma resiliência surpreendente do mercado de trabalho ao período de política monetária restritiva.
Apesar da continuidade de bons dados econômicos no mercado doméstico, os discursos mais duros do FED e o aumento das preocupações acerca da China se refletiram em uma retirada de capital do estrangeiro, freando o otimismo de curto prazo com as ações da bolsa brasileira, que teve uma performance distante da bolsa americana, mas terminou o mês em leve alta de 1,00%.
Mercado de Crédito Privado – Fevereiro/2024
Fevereiro foi um mês de fechamento dos spreads de crédito, dessa vez, com maior magnitude na classe de ativos incentivados. Como discutimos anteriormente, após as alterações de critérios para os lastros elegíveis para as emissões de LCI, LCA, CRI, CRA e LIG, o mercado de dívida isenta, mais especificamente as debêntures incentivadas, reagiu de maneira rápida e intensa, com títulos high grade apresentando fechamentos próximo a 35 bps de spread de crédito em poucos dias. Além do efeito de menor oferta provocada pela mudança, observamos um aumento da demanda, com investidores buscando cada vez mais soluções de investimentos mais eficazes tributariamente, principalmente após o fim do diferimento do IR através do come cotas (não incidência) para fundos exclusivos e fechados. Esse movimento é evidenciado com a captação líquida para os fundos de infraestrutura, que segundo a amostra de fundos da categoria analisada pelo time de Credit Research do banco ABC, no relatório “Acompanhamento Mensal – Crédito Privado”, mostrou uma captação líquida de aproximadamente R$ 6 bilhões em fevereiro, volume bem acima dos meses anteriores.
Do lado da oferta de títulos, o volume de emissões primárias ainda foi tímido. As companhias que já haviam protocolado registro de emissão de CRA e CRI junto a CVM conseguiram aproveitar a janela sem a alteração dos lastros, o que resultou em algumas grandes emissões desses instrumentos a taxas mais fechadas. No consolidado, volume total de novas dívidas foi de aproximadamente R$ 35 bilhões, com destaque para a continuidade do aumento do percentual de dívidas distribuídas no mercado, que finalizou o mês em 74%, mostrando um claro apetite dos agentes em absorver essas novas ofertas.
Apesar do notável ajuste dos spreads das debêntures incentivadas, acreditamos que ainda há espaço para mais fechamento pela frente, principalmente para aqueles ativos com maior qualidade de crédito. A demanda continuará robusta, principalmente à medida que vemos a materialização da migração dos fundos exclusivos para outros tipos de carteira. Acreditamos também que parte da demanda ocorrerá via fundos, não somente alocação direta, o que irá pressionar os spreads de ativos mais complexos e com prazos mais longos, como os de Project Finance, ainda que em proporções menores. Do lado da demanda, as taxas mais atraentes do ponto de vista das companhias e o robusto pipeline de infraestrutura irão fazer com que, no decorrer do ano, tenhamos novas emissões, o que será crucial para um novo equilíbrio, esse que provavelmente será em níveis menores de spread.
Quanto aos ativos de crédito indexados ao CDI, segue o movimento de fechamento das taxas. A dinâmica não tem mudado de forma significativa em relação há meses anteriores, já que continuamos observado a retomada da demanda e um leve descasamento com novas ofertas. No entanto, para os próximos meses, vemos um número maior de empresas aprovando emissões de novas dívidas, o que também será importante para a manutenção dos spreads em patamares saudáveis. Além disso, muitas das empresas que acessavam o mercado de debênture de forma mais frequente aproveitaram para realizar emissões em instrumentos isentos de IR ao longo do ano de 2023, e como parte significativa não possuem lastros para realizar novas emissões, então terão que voltar a se financiarem através do mercado de debêntures corporativas.
Para os próximos meses, enxergamos que é cada vez mais crucial estarmos com o viés mais seletivo em relação a alocação dos ativos, principalmente após o movimento agudo de fechamento dos spreads nos últimos meses. Níveis menores de prêmio podem resultar em menor tolerância a surpresas em relação ao desempenho das empresas por parte dos investidores, e dessa forma, enxergamos a necessidade de avaliar cada vez mais a relação entre risco e retorno de cada um dos investimentos que compõem o nosso portfólio investido.
BUTIÁ TOP CRÉDITO PRIVADO FIC FIRF
Em fevereiro, o BUTIÁ TOP CRÉDITO PRIVADO FIC FIRF apresentou rentabilidade de +1,01% (125,32% do CDI). Nos últimos 12 meses, o fundo acumulou retorno de +15,04% (118,01% do CDI). O carrego bruto no final do mês fechou em CDI + 1,29%, e a duration de 2,23 anos.
Durante o mês, o fundo beneficiou-se do fechamento dos spreads da grande maioria dos ativos que compõem o portfólio. No entanto, devido à continuidade desse movimento ao longo de vários meses, notamos uma maior heterogeneidade em relação aos ativos e em magnitude mais contida. Como destaque positivo de performance, tivemos as posições Aegea, Eneva, Energisa e Tim. Na ponta detratora, tivemos Dasa contribuindo negativamente.
Em relação a novas posições, alocamos em um ativo financeiro a taxa bastante atrativa. Além disso, aumentamos de forma bastante marginal nossa posição em um FIDC de crédito universitário. Participamos de uma emissão no mercado primário, porém, não fomos alocados pois a taxa de emissão foi inferior à que achávamos justa para a qualidade de crédito da companhia.
Para o mês de março, estamos vendo o pipeline de emissões corporativas mais aquecido, e dessa forma, estamos avaliando algumas novas operações no mercado primário.
BUTIÁ PLUS CRÉDITO PRIVADO FIRF LP
No mês de fevereiro, o BUTIÁ PLUS CRÉDITO PRIVADO FIRF LP apresentou rentabilidade de +1,00% (125,08% do CDI). Nos últimos 12 meses, o fundo acumulou retorno de +15,38% (120,69% do CDI). Ao final do mês, o carrego bruto fechou em CDI + 1,98% e a duration de 2,45 anos.
Na atribuição de performance do fundo, tivemos as emissões de Oncoclínicas, Borrachas Vipal e JSL contribuindo de maneira positiva. Já na ponta contrária, tivemos como detrator uma emissão de Dasa.
Durante o mês, iniciamos posição em um novo emissor ligado ao setor financeiro.
BUTIÁ DEBÊNTURES FUNDO INCENTIVADO INFRAESTRUTURA RF LP
Em fevereiro, o BUTIÁ DEBÊNTURES FUNDO INCENTIVADO INFRAESTRUTURA RF LP apresentou rentabilidade de +2,05% no mês. Nos últimos 12 meses, o fundo acumulou retorno de 17,91%. O yield da carteira encerrou o mês em 6,03%, o que representa um prêmio de 0,49% sobre a ETTJ (Estrutura a Termo de Taxas de Juros de mesma duration da carteira), a duration ao final do mês era de 5,56 anos.
No mês de fevereiro, a dinâmica local dos juros reais foi influenciada majoritariamente pelo cenário externo, com os dados de atividade da economia norte-americana ainda em patamares bastantes resilientes, principalmente os de emprego. Dados da inflação por lá ainda seguem resilientes, o que somado a atividade forte, gera um certo desconforto por parte dos dirigentes do FED em começar a cortar juros no curto prazo, o que colaborou para abertura significativa das treasueries, com a de 2 anos abrindo 41bps e a de 10 anos 34 bps. No cenário local, a leitura negativa de inflação referente a janeiro também pressionou as taxas. Quando olhamos a performance dos principais índices atrelados às NTN-Bs, o IMA-B 5, IMA-B e IMA-B 5+ renderam, respectivamente, 0,59%, 0,55% e 0,51%.
Sobre o comportamento dos spreads de crédito, a imensa maioria dos ativos incentivados apresentaram fechamento nos prêmios de crédito durante o mês de fevereiro, fruto das mudanças de elegibilidades de lastros realizados pelo CMN. Sob o aspecto de performance, olhando para a métrica de fechamento de spreads de crédito, tivemos como destaque positivo as emissões de Brisanet, Cagece e Águas do Teresina, com os ativos apresentando fechamento de, respectivamente, 81 bps, 61bps e 60bps em relação a suas respectivas NTN-Bs de referência.
Durante o mês, participamos e fomos alocados em uma emissão primária de uma concessão rodoviária.
O Fundo de debêntures incentivadas, tem a prerrogativa de manter 85% da sua carteira em debêntures destinadas ao financiamento de infraestrutura pela lei 12.431, concedendo assim a isenção de IRRF ao seu cotista. Nosso mandato então, se adequa a filosofia de investimentos em projetos que devem fomentar o crescimento econômico e por isso, referenciamos o nosso fundo ao IDA IPCA Infra, benchmark que em nosso entendimento tem maior alinhamento de interesses com os cotistas e corrobora com a visão de longo prazo da estratégia.
- Títulos com remuneração baseada em índices de preço, como IPCA, podem ter o valor financeiro alterado retroativamente, devido à substituição da variação projetada do índice pela variação oficial.
BUTIÁ TOP ICATU SEG PREVIDÊNCIA FIRF CP
Em fevereiro, o BUTIÁ TOP ICATU SEG PREVIDÊNCIA FIRF CP apresentou rentabilidade de +1,03% (128,31’% do CDI). Nos últimos 12 meses, o fundo acumula retorno de +14,58% (114,44% do CDI). Ao final do mês, o carrego bruto encerrou em CDI +1,24% e a duration de 2,19 anos.
Durante o mês, a dinâmica do fundo foi semelhante à do BUTIÁ TOP CRÉDITO PRIVADO FIC FIRF, com o fundo se beneficiando da continuidade do fechamento dos spreads dos ativos de crédito high grade, com destaque para as de Oncoclínicas, Aegea, Energisa e Tim.
Em relação a novas posições, alocamos em um ativo financeiro a taxa bastante atrativa. Além disso, aumentamos de forma bastante marginal nossa posição em um FIDC de crédito universitário. Participamos de uma emissão no mercado primário, porém, não fomos alocados pois a taxa de emissão foi inferior à que achávamos justa para a qualidade de crédito da companhia.
Para o mês de março, estamos vendo o pipeline de emissões corporativas mais aquecido, e dessa forma, estamos avaliando algumas novas operações no mercado primário.
Ações: BUTIÁ FUNDAMENTAL (LONG ONLY e LONG BIASED):
No mês de fevereiro, o Butiá Fundamental FIA registrou uma alta de 0,5%, acumulando um retorno positivo de 15,1% em 12 meses. O Butiá Long Biased FIC FIM teve uma alta de 0,6% no mês, e nos últimos 12 meses rendeu 13,6%. Em comparação, o CDI teve um rendimento mensal 0,8% e acumula um ganho de 12,8% em 12 meses, enquanto o Ibovespa teve um rendimento mensal de 1,0% e acumula um ganho de 22,0% em 12 meses.
O mês de fevereiro foi marcado por um ambiente misto nos ativos de risco brasileiros. Uma piora no cenário macroeconômico global, devido à frustração associada a demora de corte de juros por parte do FED foi parcialmente compensado em âmbito nacional com uma expectativa de melhora do cenário econômico interno.
O maior contribuidor da performance dos fundos no mês foi o banco Itaú. Mesmo após um rally ao longo dos últimos anos onde a companhia destacou da maioria de seus pares, ainda vemos um valuation bastante atrativo baseado em retornos sustentáveis acima da média – advindos de uma cultura forte e uma execução operacional ímpar. O Grupo Mateus foi outro grande contribuidor no período, sendo beneficiado por um cenário competitivo mais benigno e de uma menor percepção de risco associada a MP 1185, que afeta fortemente a companhia por meio da alteração da tributação de subvenções.
No âmbito negativo, o Grupo SBF foi o principal detrator de valor no mês. Após uma performance de mais de 70% ao longo dos últimos cinco meses, acreditamos que o preço das ações tenha sofrido uma correção de preços normal a qualquer ativo. Em termos operacionais, acreditamos que os fundamentos são sólidos e acreditamos na geração de valor que a empresa pode gerar no longo prazo. Outro detrator foi o Grupo GPS, empresa de serviços terceirizados que teve seu setor impactado por ruídos políticos e pela falência de um grande player, ambos fatores que não afetam a excelência operacional da empresa.
Continuamos acreditando nas boas perspectivas das ações brasileiras em 2024, e estamos observando novas oportunidades de alocação em excelentes empresas. O contexto global deteriorando para países emergentes deixa o Brasil mais atrativo em termos relativos, e acreditamos que seremos beneficiados com grandes fluxos financeiros, atraídos por valuations baratos, cortes de juros e fundamentos robustos.
MULTIMERCADO: BUTIÁ EXCELLENCE FIC FIM E PREVIDÊNCIA
No mês de fevereiro, os investidores do Butiá Excellence FIC FIM e do Butiá Excellence Previdência FIC FIM registraram ambos uma alta de 0,6%, acumulando um retorno positivo de 11,0% e 10,8%, respectivamente, nos últimos 12 meses. Em comparação, o CDI teve um rendimento mensal de 0,8% e acumula um ganho de 12,7% em 12 meses. Como principais contribuições positivas, tivemos as posições aplicadas em crédito privado no Brasil. Como principal contribuição negativa, tivemos a posição aplicada em juros reais.
A economia dos Estados Unidos apresenta sinais mistos, com uma leve alta na curva de juros observada em fevereiro. A inflação, uma preocupação constante para o Federal Reserve, parece estar desacelerando, embora a um ritmo que ainda gera inquietações. O Índice de Preços ao Consumidor (CPI) e o PCE indicam aumentos mensais mais moderados, entretanto, a persistência da inflação dos serviços aponta para desafios mais profundos na estrutura de preços. Em resposta, o Federal Reserve adota uma postura cautelosa, sinalizando que as taxas de juros podem se manter elevadas por um período mais longo do que o mercado previa inicialmente. Embora alguns membros do Fed tenham mencionado a possibilidade de cortes de juros no futuro, a ênfase tem sido na necessidade de ver uma desaceleração mais substancial e consistente da inflação antes de qualquer flexibilização da política monetária.
Por outro lado, o mercado acionário americano e o tema de IA, ao lado do bitcoin, continuam sendo os atratores de fluxo do momento. O S&P 500 subiu mais 5,3% no mês, acumulando alta de 31% em 12 meses. Com o interesse dos agentes econômicos focado nos EUA e com uma economia chinesa que continua a suscitar dúvidas quanto à sua capacidade de recuperação, o fluxo de investimentos tem se afastado de países como o Brasil, que observou uma saída de 9,5 bilhões de reais de fluxo estrangeiro da bolsa local. Apesar disso, o Ibovespa teve alta de 1% no mês.
No cenário local, a inflação brasileira tem mostrado sinais de arrefecimento nos últimos meses, um desenvolvimento positivo que reflete os esforços do Banco Central do Brasil (BCB) em controlar as pressões inflacionárias através da política monetária restritiva. O Índice de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA), que serve como referência para a meta de inflação, vem registrando variações menores em comparação aos picos observados no ano anterior. Um ponto de atenção recente foi o aumento nos preços de serviços, indicando pressões que ainda persistem. A inflação de serviços é historicamente mais resistente à desinflação, e permanece como um desafio para a política monetária.
No cenário fiscal, foi observado um desempenho melhor nas receitas, incluindo ganhos de medidas extras de arrecadação. No entanto, o crescimento real de várias despesas obrigatórias e discricionárias acima do esperado levanta preocupações quanto à sustentabilidade fiscal. Apesar de uma melhora na arrecadação, o forte crescimento nas despesas destaca a necessidade de um controle mais rigoroso dos gastos públicos para atingir a meta de déficit primário estabelecida pelo governo. O desempenho fiscal irá determinar a trajetória da política monetária e o comportamento da inflação e a confiança dos investidores.
A economia americana e os mercados de trabalho, tanto americano quanto brasileiro, mostram resiliência. Espera-se que a inflação em ambos os países continue a convergir para suas metas, possibilitando que os EUA iniciem cortes de juros ainda no primeiro semestre deste ano e que o Banco Central do Brasil prossiga com a redução da taxa Selic. Estas ações devem impulsionar os mercados de risco.
Mantemos uma posição cautelosa, com uma alocação de risco moderada, com posições aplicadas nas partes curtas e médias da curva de juros nominal e incrementando nossa posição aplicada na ponta curta da curva de juros real. Após uma fase de baixa exposição direcional em ações, aumentamos nossa posição no mercado acionário brasileiro, ainda que com cautela, privilegiando setores cíclicos domésticos.
