Cenário Macro –Setembro/2023
O mês de setembro foi marcado por um movimento de “risk off” por parte dos integrantes dos mercados globais. Nos Estados Unidos, o principal índice, o S&P500, perdeu o suporte nos 4500 pontos, caindo cerca de 200 pontos ao longo do mês, resultando em uma desvalorização próxima a 4,90%. Enquanto isso, a taxa do título de 10 anos da dívida do governo americano, principal título de renda fixa do mundo, subiu cerca de 45bps, afetando significativamente os preços dos ativos globais.
Apesar do Banco Central americano ter mantido a Fed Funds Rate na faixa de 5,00% a 5,25%, movimento esse já esperado pelo mercado. O fato de 12 integrantes do colegiado projetarem mais um aumento de juros até o final do ano tirou de jogo o otimismo que o mercado vinha carregando de um possível início do ciclo de cortes já logo no início de 2024. Diante desse cenário a expressão “higher for longer”, que indica taxas mais altas por mais tempo, ganhou força.
Os dados do mercado imobiliário americano divulgados em setembro, parecem indicar que o setor pode voltar a arrefecer nos próximos meses. O índice NAHB, que demonstra o nível de confiança dos construtores em relação ao setor, voltou a cair pelo segundo mês consecutivo, além disso o indicador que mede mudanças nos preços de casas nos EUA, o S&P/Case-Shiller, atingiu o topo histórico na sua última atualização, o que, aliada às altas taxas hipotecárias, pode desestimular a demanda. Uma desaceleração nesse setor pode ter como consequência um efeito em cadeia, assim como o que aconteceu em antigas recessões, dito isso, o mercado parece ainda não dar tanta importância a esse movimento.
Na China, novos escândalos vindos de grandes empresas privadas do setor imobiliário voltaram à tona. Apesar disso, as medidas tomadas pelo governo para impulsionar esse grande setor demonstraram um pequeno sinal positivo, encerrando a sequência de 4 meses consecutivos de queda nos preços de novas casas. Se antes a fraca demanda chinesa por commodities ajudou para o processo de deflação de bens global mais rápido que o esperado, a crescente demanda chinesa por petróleo, que busca aproveitar o petróleo russo e turco mais baratos para aumentar suas exportações de derivados como o diesel, gerando um aumento anual das exportações do derivado de janeiro a agosto deste ano de 197%, ajudou a sustentar o preço do petróleo Brent acima do patamar de 90 dólares, trazendo uma pressão inflacionária para a economia mundial.
O mercado interno sofreu em partes as consequências de um exterior mais avesso ao risco, em um mês com muita volatilidade, o Ibovespa ainda conseguiu sustentar uma alta de 0,71%, entretanto a taxa de 10 anos subiu cerca de 50bps ao longo do mês, sendo alimentada pelo movimento do exterior e pela incerteza acerca da capacidade do governo atual em cumprir o plano fiscal vigente.
Os dados de inflação divulgados no mês continuam a indicar a continuidade de um processo desinflacionário. O IPCA-15 de setembro apresentou uma alta mensal de 0,35%, contra 0,37% esperados pelo mercado, com dados positivos vindo da inflação de alimentos e de bens industriais, além disso os índices de difusão deram continuidade à tendência de queda dos últimos meses. No Relatório Trimestral de Inflação, foi mencionada a expectativa de variações mais altas até dezembro, em linha com a sazonalidade mais alta do período e com a expectativa de prováveis impactos altistas, advindas do fenômeno climático El Niño, nos preços dos produtos in natura.
Em setembro tivemos a decisão do Banco Central brasileiro, que optou pelo corte de 0,50% já contratado na última reunião. Na ata do COPOM foi demonstrado um certo nível de preocupação referente ao moderado crescimento chinês e a resiliência da economia americana, sendo colocado em pauta uma discussão sobre uma possível elevação da taxa r*, que seria a taxa de juros neutra da economia americana, e seus possíveis impactos para a economia global. Além disso, a ata reafirmou a importância da execução das metas fiscais já estabelecidas para a ancoragem das expectativas de inflação e reforçou a importância da firme persecução dessas metas. Fato é que o mercado doméstico incorporou esses fatos de maneira negativa, aumentando os prêmios ao longo da curva inteira.
Mercado de Crédito Privado –Setembro 2023
Após dois meses de um movimento expressivo de fechamentos dos spreads de crédito, o comportamento dos ativos durante setembro foi de estabilidade, porém, ainda mostrando a tendência de queda das taxas.
Os investidores no último mês buscaram os ativos menos óbvios que ainda possuíam maior prêmio de risco. Podemos citar como exemplo, alguns emissores de locação e terceirização de frotas e da área da saúde. Na outra ponta, alguns ativos tiverem uma leve correção em sua precificação, muito na direção e correção de possíveis distorções provocadas pelo forte rali dos últimos meses, algo que enxergamos como positivo para a preservação de uma racionalidade de preços no mercado de crédito privado.
Em relação ao mercado primário, tivemos um pipeline de ofertas bastante aquecido durante o mês. O apetite dos investidores para as novas emissões foi elevado, mostrando a volta do otimismo para a estratégia de crédito privado. A maior demanda pelos ativos fez com que as taxas das emissões saíssem em níveis mais favoráveis para as empresas, em detrimento ao primeiro semestre do ano.
Segundo o relatório “Acompanhamento Mensal” referente ao mês de setembro, realizado pela equipe de Credit Research do Banco ABC, os dados divulgados pela CVM mostraram o maior volume de emissão de dívida do ano de 2023, totalizando aproximadamente R$ 42,2 bilhões no mês.
BUTIÁ TOP CRÉDITO PRIVADO FIC FIRF
Em setembro, o BUTIÁ TOP CRÉDITO PRIVADO FIC FIRF apresentou rentabilidade de +1,13% (116,16% do CDI). Nos últimos 12 meses, o fundo acumulou retorno de 14,25% (105,53% do CDI). O carrego bruto no final do mês fechou em CDI + 1,36%, e a duration de 1,94 anos.
Após o forte rali dos últimos meses, decidimos por elevar o caixa no fundo. Esse movimento de reduzir risco, tem como objetivo ficar mais conservador diante de um cenário mais negativo para a curva de juros. A alta nos juros americanos e o debate fiscal interno, elevaram o nervosismo do mercado.
Um dos principais eventos durante o mês foi o vencimento integral do FIDC Light, que durante todo esse processo, seguiu o ritmo de vencimento acelerado e sem nenhum prejuízo financeiro. Como destaque positivo de performance, tivemos as emissões de JSL, Águas de Guariroba, Eneva e Dasa. Já na outra ponta, tivemos as emissões de Smart Fit, Locamerica e Aegea.
Em relação ao mercado primário, participamos de um processo de bookbuilding para uma emissão de letra financeira. Como a taxa de emissão foi menor do que o nível de taxa a qual posicionamos nossa ordem, não fomos alocados na oferta.
BUTIÁ PLUS FIRF CRÉDITO PRIVADO FIC FIRF LP
No mês de setembro, o BUTIÁ PLUS FIRF CRÉDITO PRIVADO FIRF LP apresentou rentabilidade de +1,18% (121,38% do CDI). Nos últimos 12 meses, o fundo acumulou retorno de +14,76% (109,35% do CDI). Ao final do mês, o carrego bruto fechou em CDI + 3,06% e a duration de 2,12 anos.
O fundo em setembro foi impactado pela dinâmica positiva do mercado, e em relação às performances positivas, tivemos destaque para as emissões de maior duration de Assaí, Dasa, Eneva e JSL. Na ponta detratora, tivemos a posição em Wiz Seguros e uma emissão mais longa de Aegea.
No mês, iniciamos uma posição na oferta primária de Borrachas Vipal a taxa de CDI + 4,50% a.a.. Após criterioso processo de análise, enxergamos uma boa relação entre risco e retorno no ativo. Já no mercado secundário, não realizamos movimentações.
BUTIÁ DEBÊNTURES FUNDO INCENTIVADO INFRAESTRUTURA RF LP
Em setembro, o Butiá Debêntures Fundo Incentivado apresentou rentabilidade de -1,26%. Nos últimos 12 meses, o fundo acumulou retorno de 5,96%. O yield da carteira encerrou o mês em 6,43%, o que representa um prêmio de 0,85% sobre a ETTJ (Estrutura a Termo de Taxas de Juros de mesma duration da carteira), a duration ao final do mês era de 5,57 anos.
No mês, a curva de juros real apresentou comportamento bastante volátil, e em grande parte do tempo, seguindo o comportamento das taxas de juros norte-americana. Inicialmente, as taxas de juros reais foram influenciadas pela piora da percepção do mercado local em relação ao cumprimento das metas fiscais, com a piora no déficit corrente e dificuldade de aprovação das medidas de aumento da arrecadação exercendo força ao movimento.
Logo depois, a divulgação de dados de atividade nos Estados Unidos acima do esperado, somado ao aumento no preço de petróleo, provocaram em uma disparada nas taxas por lá, o que prejudicou a performance local. A ênfase do COPOM ao sinalizar a importância do cumprimento da meta fiscal para a ancoragem das expectativas e a mensagem de que o atual ritmo de corte é o ideal, também contribuíram para pressão altista nas taxas já que o cenário de aceleração na velocidade do afrouxamento caiu por terra, com o mercado já ajustando uma precificação de Selic terminal próximo a 10%.
Em relação a performance, a abertura das treasuries americanas e a piora percepção fiscal do Brasil impactaram em maior magnitude os títulos mais longos, como podemos ver pela performance dos IMAs, com o IMAB-5, IMA-B e IMA-B 5+ apresentando rentabilidade de, respectivamente, 0,13%, -0,95% e -1,92%. No fundo, o fator risco de mercado acabou detraindo o resultado no mês pelas nossas exposições mais relevantes nos vértices intermediários e longo da curva.
Sobre o comportamento dos spreads de crédito, vimos uma maior estabilidade ao longo do mês, com o mercado aproveitando para ajustar algumas taxas que fecharam bastante nos últimos meses. Sob o aspecto de performance, especificamente para o spread de crédito, tivemos como atribuições positivas as emissões de Manaus Ambiental, Equatorial e Janaúba Transmissora. Já na ponta detratora, tivemos as emissões de Pampa Sul, Ferreira Gomes e CSN Mineração.
Durante o mês, desinvestimos da emissão de Litoral Sul e reduzimos marginalmente as alocações em Via Paulista, Eneva e Energisa. Na ponta compradora, utilizamos parte dos recursos para aumentar marginalmente as alocações em Algar Telecom, Rumo e Tim. Além disso, fomos alocados na oferta primária de Eletrobrás.
O Fundo de debêntures incentivadas, tem a prerrogativa de manter 85% da sua carteira em debêntures destinadas ao financiamento de infraestrutura pela lei 12.431, concedendo assim a isenção de IRRF ao seu cotista. Nosso mandato então, se adequa a filosofia de investimentos em projetos que devem fomentar o crescimento econômico e por isso, referenciamos o nosso fundo ao IDA IPCA Infra, benchmark que em nosso entendimento tem maior alinhamento de interesses com os cotistas e corrobora com a visão de longo prazo da estratégia.
- Títulos com remuneração baseada em índices de preço, como IPCA, podem ter o valor financeiro alterado retroativamente, devido à substituição da variação projetada do índice pela variação oficial.
BUTIÁ TOP ICATU SEG PREVIDÊNCIA FIRF CP
Em setembro, o Butiá TOP Icatu apresentou rentabilidade de +1,11% (114,28% do CDI). Nos últimos 12 meses, o fundo acumula retorno de +13,77% (102,01% do CDI). Ao final do mês, o carrego bruto encerrou em CDI +1,41% e a duration de 2,02 anos.
Durante o mês, a dinâmica do fundo foi semelhante à do Butiá TOP FIC FIRF CP. Rebalanceamos algumas posições dadas o fluxo positivo de captação líquida durante o mês, como foi o caso de Localiza. Além disso, iniciamos uma pequena posição em uma letra financeira do Banco Safra.
Ações: BUTIÁ FUNDAMENTAL (LONG ONLY e LONG BIASED):
O Butiá Fundamental FIC FIA teve uma queda de 1,45% em setembro, acumulando uma alta de 5,0% no ano. O Butiá Fundamental Long Biased FIC FIM teve uma queda de 1,35% no mês, acumulando uma alta de 6,7% no ano. O Ibovespa subiu 0,71% no mês e sobe 4,85% no ano. A rentabilidade do CDI foi de 1,0% no mês e o índice acumula alta de 9,9% em 2023. No mês, os fundos tiveram um resultado negativo, abaixo do índice, influenciado principalmente por algumas de nossas posições Small Caps.
A Petrobras foi a maior responsável por uma contribuição positiva no mês de setembro. Novamente, a empresa se beneficiou do aumento dos preços do barril de petróleo no mercado internacional e dos reajustes no mercado interno que acompanharam essa alta em busca da paridade internacional. Seguimos enxergando um forte mecanismo de governança que tem garantido pouca intervenção estatal negativa na operação da empresa. Na mesma linha, ainda acreditamos que os preços do petróleo têm uma tendência de alta em um contexto global de falta de investimentos no setor.
Ainda no âmbito positivo, a Sabesp também contribuiu com bons retornos no mês. A empresa se beneficiou do newsflow positivo associado ao seu processo de privatização, liderado pelo Governador de São Paulo, Tarcísio de Freitas. O ritmo de negociação com municipalidades e agentes reguladores tem sido célere, o que aumenta as expectativas de um resultado positivo no processo burocrático de privatização. Não obstante, a empresa tem feito seu dever de casa, evidenciado recentemente por meio de seu Investor Day que promoveu uma reorganização societária e um planejamento estratégico mais eficiente.
Outra grande contribuição positiva veio do Assaí Atacadista. Após alguns meses de performance negativa advindo de desafios associados à governança da companhia e um contexto macroeconômico desafiador, as ações reagiram positivamente. Acreditamos que o pior da companhia já tenha ficado para trás e que tudo se trata dos próximos resultados, que devem apresentar melhoras operacionais.
No âmbito negativo, a Simpar e sua controlada Vamos foram as duas principais forças negativas da carteira no mês. A abertura das curvas de juros no mês foi abrupta, e isso afeta negativamente empresas com alavancagens altas como as duas, que operam negócios muito intensivos em capital. Para Vamos, particularmente, observamos algum nível de ceticismo com relação a velocidade de crescimento de sua operação dada uma desaceleração nos volumes de vendas de caminhões e atrasos no plano safra. Ainda que enxerguemos essa dinâmica no curtíssimo prazo, acreditamos que a empresa tem todas as ferramentas e vantagens competitivas para se mostrar uma vencedora no longo prazo.
A Localiza foi outra empresa que contribuiu negativamente para o desempenho mensal. Assim como Vamos e Simpar, a empresa opera um negócio que é capital intensivo e por isso possui alta alavancagem, estando muito sensível aos juros. Após a realização de seu follow-on no segundo semestre deste ano, a companhia está pronta para executar um plano de crescimento robusto, mas está cautelosa dado o contexto macroeconômico. Seguimos acreditando que a Localiza é uma das melhores empresas do país, com uma capacidade única de execução em um setor na qual domina e que possui grandes vetores de crescimento.
Nossa alocação em ações está reduzida, com maior nível de caixa, embora enxerguemos oportunidades interessantes em termos de valuation. Nossos investimentos em ações são diversificados entre empresas que têm um perfil defensivo, com menor exposição aos movimentos das taxas de juros e maior sensibilidade às flutuações cambiais no setor de commodities, bem como empresas de alta qualidade que têm uma orientação predominantemente voltada para o mercado doméstico e, portanto, são mais suscetíveis às mudanças nas taxas de juros e desempenho da economia brasileira.
MULTIMERCADO: BUTIÁ EXCELLENCE FIC FIM E PREVIDÊNCIA
No mês de setembro, o Butiá Excellence FIC FIM apresentou uma queda de 0,4%, acumulando um retorno positivo de 7,2% em 2023. O Butiá Excellence Previdência FIC FIM, por sua vez, registrou uma leve queda de 0,3% no mês, mas ainda mantém um desempenho anual positivo de 7,2%. Em comparação, o CDI teve um rendimento de 1,0% em setembro e acumula um ganho de 9,9% ao longo do ano.
O último mês foi desafiador, e observamos contribuições negativas significativas, principalmente devido às nossas posições em juros reais, nominais e ações brasileiras. Essa tendência foi amplificada pela contínua alta da curva de juros nos Estados Unidos, que subiram de 4,11 a.a. para 4,57 a.a, afetando negativamente os mercados de risco globais.
Os títulos de dívida do governo dos EUA, conhecidos por sua segurança, estabelecem um padrão de retorno mínimo para os investimentos. O aumento das taxas de juros nesses títulos, exerce pressão sobre outros ativos, uma vez que a busca por retornos mais elevados resulta na diminuição de seus preços. Vários fatores estão contribuindo para o aumento das taxas de juros nos EUA. Primeiramente, a resiliência da atividade econômica está mantendo a necessidade de políticas de aperto monetário a curto prazo para controlar a inflação. Também a alta nos preços das commodities, especialmente do petróleo, pode contribuir para manter a inflação pressionada. Outros fatores relevantes impactam a oferta e a demanda desses títulos, contribuindo para a pressão sobre os preços desses ativos. Um deles é a venda de títulos pelo Federal Reserve (FED), que está revertendo o “quantitative easing” utilizado para estimular a economia durante a pandemia. Além disso, o grande déficit fiscal americano está gerando uma necessidade de emissão de títulos pelo tesouro. Por último, a redução na compra de títulos do governo americano por parte de bancos centrais de outros países, especialmente a China, está diminuindo a demanda por esses títulos no mercado global, provavelmente por questões geopolíticas.
No Brasil, além do efeito das taxas relativas, a não resolução das preocupações fiscais também está exercendo pressão. O aumento das taxas nos EUA atrai capital para o país, resultando na valorização do dólar, o que por sua vez gera pressões inflacionárias e limita os cortes na taxa Selic. O dólar, por exemplo, subiu mais 1,6% em setembro, saindo de R$4,96 para R$ 5,03, após ter saído de R$ 4,73 no final de julho. As altas nas taxas de juros também impactaram negativamente o desempenho das bolsas, como o S&P 500, que caiu 4,9% no mês e o índice de Small Cap da Bovespa, que caiu 2,8% após já ter caído 7,4% em agosto. O Ibovespa, subiu 0,7% no mês, por ter maior exposição às exportadoras, principalmente Petrobras e Vale, cujos preços são mais sensíveis às commodities e ao câmbio que aos juros.
Devido a esse cenário desafiador, mantemos uma exposição conservadora ao risco em nossa carteira. Continuamos a concentrar nossos investimentos em juros curtos, principalmente juros reais, como proteção contra cenários inflacionários ou decisões “dovish” do Banco Central Nacional. Temos uma exposição limitada na parte média da curva de juros nominais aproveitando as oportunidades em um cenário pessimista já incorporado, com bastante prêmio de risco a ser coletado em um cenário menos estressado. Nossa exposição em ações é reduzida, embora vejamos atratividade em termos de valuation. Nossos investimentos em ações estão equilibrados entre empresas defensivas, com menor exposição a juros e maior exposição cambial no setor de commodities e empresas de alta qualidade voltadas para o mercado interno, que são mais sensíveis às mudanças nas taxas de juros. Mantemos a exposição ao dólar em relação ao real, pois a combinação de crescimento robusto, déficit fiscal e taxas de juros elevadas beneficia a moeda americana e essa exposição nos protege contra o risco fiscal brasileiro e demais riscos globais. Em setembro, ajustamos nossa pequena posição em títulos do governo dos EUA para uma posição comprada em ouro, que apresenta uma dinâmica de oferta e demanda mais favorável, incluindo maior demanda por parte de bancos centrais, ao contrário dos títulos do governo americano.
