Cenário Macro
O mês setembro trouxe, em seu início, surpresas positivas referentes à atividade local. Mostrando dessa vez um crescimento do PIB do segundo trimestre de 1,2%, número acima das expectativas. Este bom desempenho reflete a forte demanda doméstica no período, fruto de uma normalização da atividade nos pós-pandemia, somada ao pacote de medidas de impulso ao consumo através de renda e crédito, a recuperação marginal dos investimentos, evidenciado pela formação bruta de capital, além de uma maior parcela da população empregada e aumento da massa salarial. Esses fatores têm impulso a continuar até o final de 2022, contrabalanceando os efeitos contracionistas da política monetária atual. Contudo, para o próximo ano, o cenário ainda carrega relevante incerteza sobre se essa melhora da atividade transborda, já que teremos um cenário externo cada vez mais desafiador e a contabilização dos efeitos dos juros mais altos na economia.
No contexto da inflação, a leitura do IPCA de agosto veio em linha com o que era esperado pelo mercado, registrando mais um mês de deflação. Os efeitos do corte de ICMS continuam a impactar no índice de preços, principalmente nos setores de comunicação e transportes, sendo o último também influenciado por novos cortes no preço do combustível por parte da Petrobras. Há indícios consistentes de recuperação nas cadeias produtivas e de recomposição dos níveis de estoque, além de preços de commodities mais comportados, o que gera um ambiente favorável para a inflação do produtor e consequentemente para os preços de bens industriais. Apesar disso, seguimos cautelosos com a dinâmica inflacionária, principalmente quando observamos o comportamento dos preços no setor de serviços, que possuem maior inércia. Projeções que mostram um cenário de hiato do produto fechado, talvez até em patamar positivo, com crescimento da atividade acima do esperado, podem reforçar o cenário desafiador para a condução da política monetária.
Em sua reunião de setembro, o COPOM manteve a taxa de juros inalterada, no que nos parece ser a taxa terminal do atual ciclo de elevação. No entanto, no comunicado, a autoridade monetária adotou um tom mais hawkish, principalmente ao sinalizar que, caso não ocorra a convergência da inflação para as projeções, o Comitê não hesitará em retomar o ciclo de alta. Além disso, tivemos ainda dois membros do Comitê votando por um ajuste residual de 25 bps, o que contribuiu para um tom mais duro. Nossa visão é de que o ciclo de aperto terminou, porém há uma grande preocupação do Comitê em torno da antecipação do mercado ao incorporar cortes de juros logo no primeiro trimestre de 2023, o que poderia relaxar as condições financeiras e exercer efeito negativo em relação à ancoragem das expectativas de inflação. O movimento de aperto monetário sincronizado nos países desenvolvidos, a desaceleração do crescimento global o efeito defasado de política monetária no Brasil e um nível de juros real bastante contracionista, corroboram para a nossa visão de que já nos encontramos em patamar suficiente de juros para uma retração inflacionária. Porém, toda a incerteza fiscal, pelo menos até o momento, contribui para convivermos com uma curva de juros mais alta.
No âmbito eleitoral, não tivemos mudanças significativas no cenário nos dias anteriores ao primeiro turno, que segundo as pesquisas, mostravam uma vantagem confortável de Lula em relação a Bolsonaro. A campanha do ex-presidente até o momento, não nos permite ter clareza sobre qual será o plano econômico de Lula. E mesmo diante surpresa positiva para Bolsonaro no resultado do primeiro turno, com 43,2% dos votos para atual presidente, se mantém o favoritismo ao candidato do PT, por receber 48,4% dos votos. O resultado da disputa de fato será conhecido em um mês, porém, até lá, não acreditamos em sinais mais claros sobre qual será a política econômica adotada no próximo mandato presidencial. Mais especificamente, não sabemos qual será o arcabouço fiscal para o país, em um cenário onde a possibilidade de alteração ou extinção do Tteto de gastos é alta.
No ambiente externo, a principal discussão segue em torno do ambiente inflacionário nos Estados Unidos, e consequentemente, na condução de política monetária por parte do FED para conseguir controlar o nível de preços. Durante o mês, tivemos a continuidade de leituras ruins de inflação, com o número do núcleo do CPI vindo acima das expectativas do mercado, provocando um agudo sell-off no mercado de juros e no mercado de ações. O setor de serviços vem representando grande parte do aumento de preços, e dada a sua rigidez, também torna a dinâmica inflacionária do país bastante desafiadora. A dinâmica de inflação de salários é outra que segue impactando de forma significativa os núcleos, sem mostrar sinais de arrefecimento. Como movimento de política monetário, o FOMC entregou um novo aumento de 75bps, e apesar de não apresentar mudanças significativas no comunicado, evidenciou as projeções dos membros do comitê por um nível de juros terminal mais alto, de aproximadamente 4,5% a.a.. Aparentemente, também teremos um ambiente nas economias desenvolvidas de juros altos por bastante tempo.
Mercado de Renda Variável
MULTIMERCADO: BUTIÁ EXCELLENCE FIC FIM E PREVIDÊNCIA
O Butiá Excellence FIC FIM apresentou uma rentabilidade de 1,7% em agosto e de 10,4% no ano. Já o Butiá Excellence Previdência FIC FIM, teve retorno de 1,6% no mês e de 10,7% no ano A rentabilidade do CDI foi de 1,1% no mês e de 8,9% no ano. As principais contribuições para nosso retorno vieram das posições vendidas em bolsa americana (S&P), de posições apostando na queda da curva de juros brasileira e de posição comprada em dólar contra o real. Nenhuma posição apresentou perdas significativas.
Nos beneficiamos da continuidade do cenário externo negativo com nossa posição vendida no S&P, que caiu 5,5% no mês em mais um movimento motivado pela persistência inflacionária e consequente alta da curva de juros americanas. Nosso cenário também não se alterou e continua negativo para as economias desenvolvidas. Dessa forma, continuamos com nossa posição vendida no índice de ações dos EUA, cujo valuation não reflete o cenário e os riscos atuais. Como agravante do cenário negativo que já havíamos desenhado, tivemos um momento de estresse nos mercados internacionais com o anúncio de um pacote de redução de impostos no Reino Unido, que foi retirado após pressão política e do mercado. Também tivemos um aumento da percepção de risco após preocupações sobre a saúde financeira do Credit Suisse serem levantadas.
No mercado interno, as divulgações de dados e expectativas positivas para a atividade e para a inflação permitiram que a curva de juros pré-fixada tivesse leve fechamento e que o mercado de ações se mantivesse próximo à estabilidade apesar do stress global. Estes mercados vieram a reagir muito positivamente no início deste mês, após os resultados do primeiro turno das eleições, graças ao aumento da participação no congresso e no senado de políticos mais ligados à direita e a maior austeridade. Além disso, a proximidade dos votos de Lula e Bolsonaro foi maior que a esperada. Estes dois fatores fazem com que os candidatos sejam forçados a caminhar mais ao centro para conquistar novos votos e reduzem a probabilidade de cenários de excessiva expansão fiscal. Dessa maneira mantemos nossas posições apostando na queda de juros locais e na alta da bolsa brasileira. A posição comprada em dólar contra real serve de hedge contra os riscos locais e globais, que ainda são significativos.
Ações: BUTIÁ FUNDAMENTAL (LONG ONLY e LONG BIASED):
O Butiá Fundamental FIC FIA teve queda de 0,4% em agosto, e acumula ganho de 4,9% no ano. O Butiá Fundamental Long Biased FIC FIM, apresentou queda de 0,2% no último mês e acumula ganho de 7,4% no ano. O Ibovespa apresentou retorno de 0,5% no mês e acumula ganho de 5,0% no ano. A rentabilidade do CDI foi de 1,1% no mês e de 8,9% no ano.
No mês tivemos uma performance superior de empresas de maior capitalização, onde, apesar de uma leve alta do Ibovespa, o índice de small caps brasileiro caiu 1,8% e o índice IVBX2, que não leva em sua composição as 10 empresas de maior capitalização e liquidez da bolsa caiu 2,5%. Nosso portfólio refletiu esse perfil e nossas maiores contribuições positivas de retorno vieram de nossas posições em Itaú e em Vale. Um de nossos maiores detratores foi Lojas Quero-Quero, cujo desempenho operacional tem decepcionado no curto prazo, mas onde ainda vemos um case interessante e muito descontado para o longo prazo. Outro detrator foi Petrobras, que sofreu com o comportamento do petróleo, onde o brent encerrou o mês em queda de 8,9%, além de ser um caso cujo desempenho depende muito dos resultados da eleição presidencial. Não sem motivos, a empresa apresentou forte alta no primeiro dia de outubro, após um melhor resultado da votação de Bolsonaro e da eleição de um congresso e de um senado mais à direita e ligados ao atual presidente.
Apesar de um cenário internacional cada vez mais estressado no tocante a inflação, crescimento, juros e conflitos geopolíticos, a economia local vem surpreendendo positivamente. A redução de risco fiscal após a eleição, que deve forçar os candidatos a serem mais moderados para conquistar mais votos no segundo turno, deve continuar a beneficiar os ativos de risco mais voltados à atividade local e de perfil de maior crescimento, que se beneficiam da queda de juros. Esses dois perfis foram justamente os de pior performance no passado recente, o que coloca seu valuation em patamar muito interessante. Este perfil é, portanto, o de maior participação em nossa carteira neste momento, mas ainda mantemos posições grandes no setor de óleo e gás, que apesar de não se beneficiar da redução de crescimento global, exibe diversas constrições e riscos pelo lado da oferta de petróleo. Além disso, este setor apresenta empresas com perspectivas e valuations muito interessantes do ponto de vista micro. Completa nossa carteira empresas de setores defensivos, principalmente empresas do setor elétrico, que além de defensivas caso a economia e a inflação não sigam a trajetória esperada, estão com taxas de retorno real esperado muito altas, apesar de alta qualidade de governança e do management das empresas presentes em nosso portfólio.
